（報(bào)告出品方/分析師：安信證券 覃晶晶）
1. 公司系領(lǐng)先材料技術(shù)平臺(tái)
1.1. 定位戰(zhàn)略性新興領(lǐng)域，主營(yíng)高端金屬新材料的優(yōu)秀供應(yīng)商
公司是主營(yíng)高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金材料及制品、中高壓電接觸材料及制品、高性能金屬鉻粉、CT 和 DR 球管零組件等產(chǎn)品的優(yōu)秀供應(yīng)商。
公司從中高壓接觸材料及制品業(yè)務(wù)起步，產(chǎn)品主要應(yīng)用于電力系統(tǒng)領(lǐng)域，屬于電力裝備領(lǐng)域的關(guān)鍵基礎(chǔ)材料，其中公司的銅鉻觸頭產(chǎn)品 2019 年市占率全國(guó)第一，是公司穩(wěn)定增長(zhǎng)的核心業(yè)務(wù)。
高強(qiáng)超導(dǎo)銅合金材料及制品主要應(yīng)用于軌道交通、消費(fèi)電子和航空航天領(lǐng)域，屬于國(guó)家發(fā)改委認(rèn)定的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)重點(diǎn)產(chǎn)品，是公司迅速增長(zhǎng)的核心業(yè)務(wù)。
公司研發(fā)和生產(chǎn) CT 和 DR 球管零組件，是亟需國(guó)產(chǎn)化的 CT 和 DR 等高端醫(yī)療影像設(shè)備在國(guó)內(nèi)的主要供應(yīng)商。
此外，高性能金屬鉻粉和銅鐵合金材料是公司向上游延伸的新興業(yè)務(wù)，產(chǎn)品可用于生產(chǎn)高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金和中高壓接觸材料。
1.2. 位處產(chǎn)業(yè)鏈中上游，產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于國(guó)家重點(diǎn)新興產(chǎn)業(yè)
公司處于有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)中上游。
據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局頒布的《國(guó)民經(jīng)濟(jì)行業(yè)分類》，公司的傳統(tǒng)核心業(yè)務(wù)高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金材料及制品、中高壓電接觸材料及制品業(yè)務(wù)屬于“C32 有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)”，高性能金屬鉻粉、CT 和 DR 球管零組件為公司的新興核心業(yè)務(wù)，屬于“C33 金屬制品業(yè)”。
根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)頒布的《上市公司行業(yè)分類指引》，公司核心業(yè)務(wù)的營(yíng)收占比大于 50%，故公司屬于“C32 有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)”。公司產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于下游軌道交通、消費(fèi)電子、航空航天、電力系統(tǒng)和醫(yī)療影像領(lǐng)域。
公司的高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金材料及制品包括圓錠、扁錠和圓錠所加工的端環(huán)和導(dǎo)條，圓錠產(chǎn)品 可供下游生產(chǎn)牽引電機(jī)，扁錠產(chǎn)品可供下游生產(chǎn)連接器。
公司的中高壓接觸材料及制品中，銅鉻材料和所加工的銅鉻觸頭可供下游生產(chǎn)中壓斷路器，銅鎢材料和所加工的銅鎢觸頭可供下游生產(chǎn)高壓斷路器。
公司高性能金屬鉻粉一方面可實(shí)現(xiàn)高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金材料及制品和中高壓電接觸材料及制品的鉻粉原材料的可控自給需求，另一方面可流入靶材、高溫合金等應(yīng)用市場(chǎng)。
公司的 CT 和 DR 球管零組件包括管殼組件、轉(zhuǎn)子組件、軸承套、陰極零件等，可供下游 生產(chǎn) CT 設(shè)備和 DR 設(shè)備。
1.3. 實(shí)控人技術(shù)背景深厚，子公司各有專注領(lǐng)域
公司實(shí)際控制人具有資深的行業(yè)技術(shù)背景。
公司實(shí)際控制人為王文斌先生，本科畢業(yè)于西安交通大學(xué)金屬材料及熱處理專業(yè)，碩士工商管理專業(yè)，獲正高級(jí)工程師職稱，控股比例 40.34%。第 2 大股東盛慶義先生系任樂(lè)然科技開(kāi)發(fā)有限公司董事長(zhǎng)，直接及間接控股斯瑞新材比例共計(jì) 14.06%。
另外公司積極開(kāi)展員工持股計(jì)劃，截至 2022 年 3 月 11 日發(fā)布招股說(shuō)明書(shū)時(shí)，公司其他員工持股共 21.2%，其中，公司通過(guò)斯瑞一號(hào)和斯瑞二號(hào)投資中心有限合伙企業(yè)實(shí)施員工持股計(jì)劃，參與員工共 70 人。
公司成立全資子公司從事銅基等金屬材料的生產(chǎn)、加工、銷售和研發(fā)。
西安斯瑞主營(yíng)高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金材料和高性能鉻粉的生產(chǎn)和銷售；斯瑞扶風(fēng)擬建總投資 11 億元的“年產(chǎn) 4 萬(wàn)噸銅鐵和鉻鋯銅系列合金材料產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目”，為公司在科創(chuàng)板上市募股的主要投資項(xiàng)目，擬投入募集資金 3.62 億元建設(shè)第一期；斯瑞精密主營(yíng)材料鍛造工藝環(huán)節(jié)的加工服務(wù)；斯瑞創(chuàng)新和遠(yuǎn)景新材專注金屬材料的研發(fā)。
此外，公司積極開(kāi)拓新市場(chǎng)，控股盤(pán)環(huán)科技和蘇州斯瑞，主營(yíng)業(yè)務(wù)領(lǐng)域涵蓋機(jī)械制造、航空航天、光電材料和銅合金等。
1.4. 深耕銅鉻等金屬加工行業(yè) 27 年，業(yè)務(wù)板塊不斷更新擴(kuò)展
1995年，公司前身陜西斯瑞工業(yè)有限責(zé)任公司成立，從事鉻靶、銅靶等金屬靶的加工、鍛 造和金屬鑄造。
2007年，軌道交通迅速發(fā)展，牽引電機(jī)轉(zhuǎn)子材料市場(chǎng)空間廣闊，公司開(kāi)發(fā)以鉻鋯銅為核心的高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金材料。
2015年，公司由有限責(zé)任公司變更為股份有限公司，注冊(cè)股本 6,000 萬(wàn)股。同年，國(guó)內(nèi)醫(yī)療影像設(shè)備及關(guān)鍵零部件球管亟待國(guó)產(chǎn)化的背景下，公司開(kāi)始攻關(guān) CT 和 DR 球管零組件。
后續(xù)幾年，相繼成立西安斯瑞、斯瑞扶風(fēng)、斯瑞創(chuàng)新和遠(yuǎn)景新材等子公司，分別開(kāi)展高端銅鉻材料的加工和研發(fā)，并于 2018 年和 2019 年相繼開(kāi)啟高性能金屬鉻粉和銅鐵材料的研發(fā)和生產(chǎn)。
2022年 3 月，公司首次公開(kāi)發(fā)行股票，募集資金 4.19 億元，主要用于斯瑞扶風(fēng)的年產(chǎn) 4 萬(wàn)噸銅鐵和鉻鋯銅系列合金材料產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目” 第一期建設(shè)。
1.5. 核心業(yè)務(wù)業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)顯著，新興業(yè)務(wù)規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)
高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金材料及制品業(yè)務(wù)是公司迅速增長(zhǎng)的核心業(yè)務(wù)，業(yè)務(wù)產(chǎn)銷兩旺。
公司所生產(chǎn)的高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金材料部分用于內(nèi)部進(jìn)一步加工為端環(huán)、導(dǎo)條等成品，另一部分對(duì)外銷售至下游連接器等加工生產(chǎn)企業(yè)。
隨著公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模的不斷擴(kuò)大和下游客戶對(duì)高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金鑄錠材料需求的迅速增加，公司高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金材料及制品業(yè)務(wù)及產(chǎn)銷兩旺，產(chǎn)量和對(duì)外銷售量持續(xù)增加，外銷率穩(wěn)定增長(zhǎng)。
2021年高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金材料及制品總產(chǎn)量達(dá) 6606.7 噸， 鑄錠等材料外銷率提升至 68.58%。中高壓電接觸材料及制品業(yè)務(wù)是公司的優(yōu)勢(shì)業(yè)務(wù)，公司系銅鉻材料龍頭企業(yè)。
公司的中高壓電接觸材料及制品包括銅鉻觸頭、銅鎢觸頭，公司中高壓接觸材料及制品業(yè)務(wù)產(chǎn)銷表現(xiàn)穩(wěn)定，產(chǎn)銷率保持在 90%-110%的區(qū)間，其中銅鉻觸頭的收入在該業(yè)務(wù)中的占比在 2017-2020 年均超過(guò) 80%。
據(jù)公司公告，2019 年公司在國(guó)內(nèi)銅鉻觸頭市場(chǎng)占有率排名第一，市占率超過(guò) 50%，是電接觸材料銅鉻合金市場(chǎng)的領(lǐng)先企業(yè)。新興業(yè)務(wù)高性能金屬鉻粉內(nèi)供公司核心領(lǐng)域，外銷高端戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)。
公司的新興業(yè)務(wù)產(chǎn)品高性能金屬鉻粉一方面可自供用于生產(chǎn)高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金材料及制品、銅鉻材料及觸頭，一方面可外銷并應(yīng)用于靶材、高溫合金、3D 打印領(lǐng)域。
公司的高性能金屬鉻粉內(nèi)供核心業(yè)務(wù)多于外銷，但隨著下游需求的擴(kuò)張和公司業(yè)務(wù)規(guī)模的擴(kuò)大，近年來(lái)公司產(chǎn)品外銷量不斷增長(zhǎng)，至 2021 年已與內(nèi)供量持平，外銷率已上升至 54.45%。
CT 和 DR 球管零組件是公司尚處于起步階段的新興業(yè)務(wù)，產(chǎn)銷量增長(zhǎng)迅速。隨著我國(guó) CT 和 DR 設(shè)備國(guó)產(chǎn)化替代進(jìn)口的需要，以及新冠疫情背景下的 CT 和 DR 設(shè)備戰(zhàn)略性地位的顯 現(xiàn)，公司有望依托下游醫(yī)療影像行業(yè)日益增長(zhǎng)的需求，迅速發(fā)展自身球管零組件業(yè)務(wù)。2021 年公司 CT 和 DR 球管零組件產(chǎn)量達(dá) 15.14 噸，產(chǎn)銷率為 87.85%。
公司營(yíng)業(yè)收入穩(wěn)定增長(zhǎng)，核心業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)顯著。
2021 年公司營(yíng)收9.68 億元，同比增長(zhǎng) 42.26%。其中高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金材料及制品、中高壓電接觸材料及制品收入依次為 4.83 億元、2.32 億元，占比依次為 49.90%、23.91%。
高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金材料及制品收入大幅增長(zhǎng)，主要受益于公司的端環(huán)、導(dǎo)條產(chǎn)品對(duì)國(guó)內(nèi)外主要軌道交通設(shè)備制造商的批量供應(yīng)和公司的鑄錠等材料在下游連接器等領(lǐng)域的巨大市場(chǎng)空間。
中高壓電接觸材料及制品是公司營(yíng)業(yè)收入的另一大貢獻(xiàn)來(lái)源，銅鉻觸頭作為其中的主要組成部分，2017-2021 年各期占比均超過(guò) 80%。
此外，為增加客戶粘性，公司還采購(gòu)純銅材料進(jìn)行機(jī)械加工生產(chǎn)端環(huán)、導(dǎo)條和銅排等零組件，以作為核心產(chǎn)品高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金材質(zhì)的端環(huán)和導(dǎo)條的重要補(bǔ)充。
公司毛利穩(wěn)定增長(zhǎng)，新興業(yè)務(wù)規(guī)模效應(yīng)逐漸顯現(xiàn)。2021 年公司毛利 1.85 億元，同比增長(zhǎng) 21.25%，其中高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金材料及制品、中高壓電接觸材料及制品毛利依次為 0.83 億元、 0.59 億元，占比依次為 44.99%、32.12%，毛利率依次為 17.21%、25.64%。
2021 年，公司總體毛利率 19.08%，高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金材料制品業(yè)務(wù)的毛利率從 2020 年的 24.85%下降至 17.21%，中高壓電接觸材料及制品從 2020 年的 29.64%下降到 25.64%，均系銅材價(jià)格上漲而加工費(fèi)變動(dòng)不大所致；高性能金屬鉻粉毛利率同比增長(zhǎng) 5.15 個(gè)百分點(diǎn)至 23.46%，系高毛利的真空級(jí)脫氣鉻產(chǎn)品銷售增加所致；CT 和 DR 球管零組件板塊毛利率同比增長(zhǎng) 3.71 個(gè)百分點(diǎn)至 15.28%，系客戶前期驗(yàn)證階段基本結(jié)束進(jìn)而實(shí)現(xiàn)小批量供應(yīng)所致。
公司運(yùn)營(yíng)管理日趨成熟，運(yùn)營(yíng)周轉(zhuǎn)逐漸成為 ROE 的重要貢獻(xiàn)指標(biāo)。
2021 年公司加權(quán)凈資產(chǎn)收益率為 11.41%，從影響凈資產(chǎn)收益率的分項(xiàng)指標(biāo)來(lái)看，權(quán)益乘數(shù)逐年降低，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率逐年上升，反映隨著公司經(jīng)營(yíng)規(guī)模的擴(kuò)大，公司運(yùn)營(yíng)逐漸穩(wěn)健，管理能力不斷增強(qiáng)，可持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力增強(qiáng)，ROE 的拉動(dòng)因素逐漸從財(cái)務(wù)杠桿拉動(dòng)轉(zhuǎn)換到運(yùn)營(yíng)周轉(zhuǎn)拉動(dòng)上。2022 年上半年公司 ROE 下降至 6.72%，系上半年銷售產(chǎn)品得應(yīng)收賬款尚未計(jì)入營(yíng)收，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率降低所致。
據(jù)公司 2022 年半年報(bào)，公司 94.3%的應(yīng)收賬款為賬期 1 年以內(nèi)的非壞賬，預(yù)計(jì)下半年收回應(yīng)收款后 ROE 將恢復(fù)正常水平。
在其它業(yè)務(wù)中，公司采購(gòu)純銅材料進(jìn)行機(jī)械加工生產(chǎn)的零組件，包括端環(huán)、導(dǎo)條和銅排等， 純銅材質(zhì)的端環(huán)和導(dǎo)條是公司核心產(chǎn)品高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金材質(zhì)的端環(huán)和導(dǎo)條的重要補(bǔ)充，主要 為了增加客戶粘性而進(jìn)行的配套生產(chǎn)銷售。
公司規(guī)模不斷擴(kuò)大，三費(fèi)費(fèi)率逐年降低。
管理費(fèi)用方面，隨著經(jīng)營(yíng)規(guī)模不斷擴(kuò)大，公司管理人員的薪酬支出增長(zhǎng)，管理費(fèi)用從 2017 年的 2,416.86 萬(wàn)元上升 2021 年的 4,067.12 萬(wàn)元。
銷售費(fèi)用方面，公司銷售相關(guān)的物料消耗、服務(wù)費(fèi)和保險(xiǎn)費(fèi)等基于正常銷售活動(dòng)需要產(chǎn)生， 總體較為穩(wěn)定。
財(cái)務(wù)費(fèi)用方面，公司上市前主要依靠銀行貸款和融資租賃，利息費(fèi)用較高。隨著公司收入規(guī)模增長(zhǎng)，公司三費(fèi)費(fèi)率從 2017 年的 13.07%逐年下降至 2022 年上半年的 7.85%。
公司重視創(chuàng)新，一直保持較高的研發(fā)投入。
公司以高端應(yīng)用領(lǐng)域?yàn)槟繕?biāo)市場(chǎng)，除了現(xiàn)有核心業(yè)務(wù)高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金材料及制品、中高壓電接觸材料及制品的研發(fā)投入之外，還針對(duì)銅鐵合金新材料、CT 和 DR 球管零組件、高溫合金國(guó)產(chǎn)化材料等領(lǐng)域展開(kāi)了多項(xiàng)儲(chǔ)備技術(shù)研發(fā)，已擁有授權(quán)發(fā)明專利總計(jì) 149 項(xiàng)。2021 年，公司新增發(fā)明專利 77 項(xiàng)，研發(fā)費(fèi)用顯著提升到 4,071.42 萬(wàn)元，同比增長(zhǎng) 182.75%。
公司資本結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力強(qiáng)。
隨著公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模的擴(kuò)大，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生現(xiàn)金流入和流出同步增加，并實(shí)現(xiàn)持續(xù)凈流入，2021 年凈流入 7,303.63 萬(wàn)元。2022 年上半年，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生現(xiàn)金流凈流出 1.20 億元，主要系采購(gòu)付款、應(yīng)收賬款及存貨增加所致。
2017-2021 年，公司資產(chǎn)和負(fù)債總額逐年增長(zhǎng)，資產(chǎn)負(fù)債率穩(wěn)定控制在 50%-60%，資本結(jié)構(gòu)穩(wěn)定。此外，隨著 2022 年 3 月公司成功上市，融資方式逐漸多元化，公司資產(chǎn)負(fù)債率逐步降低，償付風(fēng)險(xiǎn)也大幅降低，截至 2022 年 6 月 30 日，公司資產(chǎn)負(fù)債率已降低至 32.36%。
2. 立足傳統(tǒng)重點(diǎn)行業(yè)，發(fā)展穩(wěn)定歷久彌新
2.1. 高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金材料及制品：性能優(yōu)良、應(yīng)用廣泛的結(jié)構(gòu)功能材料
2.1.1. 高溫高導(dǎo)銅合金材料的應(yīng)用要求兼顧強(qiáng)度和導(dǎo)電性
對(duì)于銅合金，強(qiáng)度和導(dǎo)電性能是此消彼長(zhǎng)的一對(duì)矛盾體，一方面，摻雜合金元素有利于提高 銅合金的強(qiáng)度，另一方面，合金元素會(huì)使銅晶體結(jié)構(gòu)產(chǎn)生缺陷，降低其導(dǎo)電能力。
結(jié)合實(shí)際應(yīng)用場(chǎng)景，高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金材料及制品的研發(fā)和生產(chǎn)需要滿足強(qiáng)度高、導(dǎo)電性好、導(dǎo)熱性好、耐磨、耐蝕、抗高溫軟化和抗應(yīng)力松弛等性能要求，因此需要綜合考慮材料成分設(shè)計(jì)、制造工藝路線、產(chǎn)品質(zhì)量控制等多方面因素。目前，高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金材料主流的生產(chǎn)工藝有真空感應(yīng)熔煉工藝和氣氛保護(hù)熔煉工藝兩種。
2.1.2. 材料廣泛應(yīng)用于牽引電機(jī)、連接器等高端產(chǎn)品的生產(chǎn)
2.1.2.1. 城軌交通迅速發(fā)展，拉動(dòng)牽引電機(jī)需求
高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金材料是牽引電機(jī)端環(huán)和導(dǎo)條的優(yōu)良使用材料。
牽引電機(jī)指鐵路干線電力機(jī)車、工礦電力機(jī)車、電力傳動(dòng)內(nèi)燃機(jī)車和各種電動(dòng)車輛上用于牽引的電機(jī)，其端環(huán)和轉(zhuǎn)子導(dǎo)條可實(shí)現(xiàn)電能和機(jī)械能的轉(zhuǎn)換，要求制造用的銅合金材料具有高強(qiáng)度、高韌性、良好導(dǎo)電性、抗高溫軟化能力等性能。
城軌交通的迅速發(fā)展拉動(dòng)牽引電機(jī)需求。
近年來(lái)，中國(guó)城軌交通不斷發(fā)展，線路總長(zhǎng)逐年增長(zhǎng)。2021 年，中國(guó)內(nèi)地已開(kāi)通的城軌交通運(yùn)營(yíng)線路總長(zhǎng)達(dá) 9,192.62 公里，四年期間復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá) 82.66%。
據(jù)《中長(zhǎng)期鐵路網(wǎng)規(guī)劃（2016-2030 年）》，至 2025 年，我國(guó)鐵路網(wǎng)規(guī)模將 達(dá) 17.5 萬(wàn)公里，覆蓋范圍進(jìn)一步擴(kuò)大。鐵路建設(shè)迅速發(fā)展的背景下，預(yù)期包括牽引電機(jī)在 內(nèi)的鐵路設(shè)備裝臵的需求將持續(xù)擴(kuò)大。
2.1.2.2. 信息化和智能化水平提高，高端連接器市場(chǎng)需求增長(zhǎng)
連接器中的接觸件要求銅合金材料具備高強(qiáng)高導(dǎo)等優(yōu)良性能。連接器又稱接插件，用于兩個(gè) 有源器件之間訊息和電流的傳遞。
接觸件作為數(shù)據(jù)線連接器的基本構(gòu)件之一，是連接器完成電連接功能的核心零件，要求合金材料具有良好導(dǎo)電性、低接觸阻抗、高韌性、抗高溫軟化能力、抗腐蝕等性能。隨著制造業(yè)信息化、智能化水平的逐步提高，連接器的性能要求不斷提高，連接器市場(chǎng)規(guī)模不斷擴(kuò)大。
中國(guó)是全球最大的連接器市場(chǎng)，據(jù)中商研究院統(tǒng)計(jì)，2021 年，中國(guó)連接器市場(chǎng)規(guī)模達(dá) 1,815.13 億元，占全球市場(chǎng)份額的31.4%，自 2017 年以來(lái)的年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)8.94%。隨著 5G、航空航天和新能源汽車的迅速發(fā)展，未來(lái)高端連接器的新能要求和需求將進(jìn)一步增長(zhǎng)。
2.2. 銅鉻、銅鎢：中高壓電接觸材料主流合金
2.2.1. 銅基材料是性能優(yōu)良的主流中高壓電接觸材料
電接觸材料是電器開(kāi)關(guān)的核心組件和關(guān)鍵材料，負(fù)擔(dān)接通、斷開(kāi)電路及負(fù)載電流的任務(wù)。
中高壓電接觸材料的應(yīng)用電壓環(huán)境大于1200V，要求材料具有低截流電流、高耐電壓強(qiáng)度、高抗熔焊能力、高導(dǎo)電性、高導(dǎo)熱性、低電侵蝕率等性質(zhì)。
銅基材料是目前主流的中高壓電接觸材料，細(xì)分為應(yīng)用于中壓環(huán)境的銅鉻材料和應(yīng)用于高壓環(huán)境的銅鎢材料。目前，中高壓電接觸材料主流的生產(chǎn)工藝有真空熔鑄法、真空自耗法、真空熔滲法和混分燒結(jié)法四種。
2.2.2. 發(fā)電量迅速增長(zhǎng)，電接觸材料需求增長(zhǎng)空間巨大
中國(guó)是發(fā)電量增長(zhǎng)迅速的用電大國(guó)。近年來(lái)，全球用電量不斷增加，2021 年全球發(fā)電量 28,466.3 TWh，同比增長(zhǎng) 5.87%。
中國(guó)作為經(jīng)濟(jì)發(fā)展迅速的用電大國(guó)，發(fā)電量增速高于全球平均水平，2021 年發(fā)電量 8,534.3 TWh，占全球發(fā)電量比重 29.98%，較 2020 年發(fā)電量同比增長(zhǎng) 9.71%。
中高壓電接觸材料及制品主要應(yīng)用在電源工程、輸配電網(wǎng)絡(luò)、軌道交通的中高壓開(kāi)關(guān)設(shè)備，用電量的增長(zhǎng)使中高壓電接觸材料的需求越來(lái)越大。
2.2.2.1. 電源工程：電源工程建設(shè)逐年擴(kuò)張，風(fēng)電逐漸成為電源工程的重要板塊
電源工程指發(fā)電廠的建設(shè)，包括火電、水電、風(fēng)電、核電、太陽(yáng)能等。根據(jù)中國(guó)電力企業(yè)聯(lián) 合會(huì)統(tǒng)計(jì)，2020 年全國(guó)燃煤火電和水電發(fā)電量為 46,296 億千瓦時(shí)，占比 60.70%，風(fēng)電等新能源發(fā)電量占比較小。
“雙碳”政策提出后，以風(fēng)電、太陽(yáng)能為代表的可再生能源發(fā)電作為重要的碳中和途徑，成為了新建電源工程中的重要板塊。2021 年，中國(guó)新建風(fēng)電工程投資額 2,589 億元，占所有電源工程投資額的 44.11%。
2.2.2.2. 電力供需空間錯(cuò)配矛盾下，國(guó)家大力建設(shè)輸配電網(wǎng)絡(luò)
我國(guó)的能源資源和電力需求空間錯(cuò)配，煤炭資源集中在陜西、山西和內(nèi)蒙古一帶，水電資源 集中在西南區(qū)域，風(fēng)電和太陽(yáng)能資源集中在西北和東北區(qū)域，但是我國(guó)的電力需求主要集中 在東部地區(qū)，因此輸配電網(wǎng)絡(luò)是我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的重點(diǎn)項(xiàng)目。
2019 年以來(lái)，疫情進(jìn)一步提高了輸配電的重要性，擴(kuò)大了高壓斷路器的需求，而高壓斷路器也是中高壓電接觸材料及制品的主要下游產(chǎn)品。
2.2.2.3. 軌道交通的發(fā)展帶動(dòng)車載斷路器的需求
動(dòng)車車載斷路器是動(dòng)車組受能供電系統(tǒng)的關(guān)鍵部件，擔(dān)負(fù)著控制和保護(hù)的雙重任務(wù)，對(duì)動(dòng)車 組的穩(wěn)定安全運(yùn)行至關(guān)重要。
近年，我國(guó)加速軌道交通建設(shè)，2021 年已擁有鐵路客車 7.6 萬(wàn)量、貨車 96.6 萬(wàn)量、動(dòng)車組 4,153 標(biāo)準(zhǔn)組，軌道交通的加速建設(shè)也提高了對(duì)車載斷路器的需求。
3. 上延下拓，進(jìn)軍戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)
3.1. 高性能金屬鉻粉：性能穩(wěn)定的高端金屬材料
3.1.1. 高性能金屬鉻粉是生產(chǎn)鉻靶材和高溫合金的關(guān)鍵材料
鉻是一種穩(wěn)定、耐腐蝕、可長(zhǎng)期保持金屬光澤、耐磨、耐熱的硬金屬，是生產(chǎn)鉻靶材和高溫 合金的關(guān)鍵材料。高性能金屬鉻粉主要包括高純低氧低氮低酸不溶物鉻粉和真空級(jí)脫氣鉻粉，制備工藝復(fù)雜，技術(shù)難度大。
3.1.2. 下游朝陽(yáng)行業(yè)或帶來(lái)可觀的未來(lái)市場(chǎng)空間
3.1.2.1. 信息電子領(lǐng)域?qū)Π胁男枨笕赵?/p>
高性能金屬鉻粉是制備鉻靶和鉻合金靶的關(guān)鍵材料，可用于生產(chǎn)純鉻靶材、鎳鉻靶材、鉻硅 靶材等，應(yīng)用廣泛。濺射靶材廣泛應(yīng)用于顯示面板、信息儲(chǔ)存、太陽(yáng)能和半導(dǎo)體芯片等領(lǐng)域，近年來(lái)濺射靶材市場(chǎng)不斷擴(kuò)張，規(guī)模逐年上漲。
據(jù)中商情報(bào)網(wǎng)，2022 年高性能濺射靶材市場(chǎng)規(guī)?？蛇_(dá) 288.1 億元，較 2016 年增幅 191.5%。
3.1.2.2. 航空航天領(lǐng)域的發(fā)展帶來(lái)高溫合金的戰(zhàn)略性需求
鉻是高溫合金的重要添加材料，航空航天拉動(dòng)高溫合金需求迅速增長(zhǎng)。高溫合金以鐵、鎳、 鈷為基，能在 600 以上的高溫及一定應(yīng)力作用下長(zhǎng)期工作，主要應(yīng)用于航空航天、電力、 機(jī)械、冶金等領(lǐng)域。
鉻作為重要添加材料可使高溫合金具有抗高溫氧化性、抗熱腐蝕性的良好性能。隨著我國(guó)大力發(fā)展航空航天事業(yè)，高溫合金的需求量迅速增長(zhǎng)，2021 年中國(guó)高溫合金行業(yè)產(chǎn)量 38,000 萬(wàn)噸，較 2011 年增幅 230.84%。
3.2. CT 和 DR 球管零組件：醫(yī)療影像設(shè)備的關(guān)鍵組件
3.2.1. CT 和 DR 設(shè)備的 X 射線球管工作方式對(duì)零組件材料性能有極高的要求
計(jì)算機(jī)斷層掃描成像設(shè)備（簡(jiǎn)稱 CT）和數(shù)字化 X 射線攝影設(shè)備（簡(jiǎn)稱 DR）是醫(yī)療影像的 主要設(shè)備，X 射線管在其中用于產(chǎn)生 X 射線，直接影響 CT 和 DR 的成像質(zhì)量和使用壽命。
CT 和 DR 球管零組件包括管殼組件、轉(zhuǎn)子組件、軸承套、陰極零件等，其中管殼組件用于 支撐陰、陽(yáng)極并形成真空，對(duì)無(wú)磁性和氣密性要求極高；轉(zhuǎn)子組件用于承載陽(yáng)極靶材并使其 高速旋轉(zhuǎn)，要求材料具有極低的含氣量、極低的微觀組織缺陷；軸承套用于支撐軸承，并對(duì) 高速運(yùn)轉(zhuǎn)的軸承起到保護(hù)作用，需要具備較高的機(jī)械性能；陰極零件用于支撐產(chǎn)生電子的鎢 燈絲，聚焦電子束，需要耐高溫、長(zhǎng)壽命等特點(diǎn)。零組件的生產(chǎn)工藝流程涉及表面處理、機(jī) 加工、焊接等工序。
3.2.2. 新冠疫情擴(kuò)大醫(yī)療影像設(shè)備需求，進(jìn)口替代是未來(lái)大勢(shì)
CT 和 DR 銷售量逐年增長(zhǎng)，進(jìn)口替代是未來(lái)大勢(shì)。
CT 由于其特殊的診斷價(jià)值，已廣泛應(yīng)用于臨床。新冠肺炎疫情以來(lái)，CT 結(jié)果更是成為疾 病診斷的重要依據(jù)。據(jù)弗若斯特沙利文統(tǒng)計(jì)，2019 年我國(guó) CT 的人均保有量?jī)H為每百萬(wàn)人擁 有 18 臺(tái)，相對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家較低（美國(guó) 44 臺(tái)，日本為 111 臺(tái)）。
近年，CT 設(shè)備銷售量逐年上漲，據(jù)弗若斯特沙利文，2020 年銷量達(dá) 4,346 臺(tái)，2024 年銷量預(yù)計(jì)達(dá) 6,168 臺(tái)，且本土企業(yè)東軟醫(yī)療、上海聯(lián)影的滲透率逐步提升，2020 年分別達(dá) 10.4%和 4.6%，呈現(xiàn)對(duì) GE、西門(mén)子和飛利浦等 CT 巨頭企業(yè)的進(jìn)口替代趨勢(shì)。
醫(yī)院和獨(dú)立影像中心的新建亦拉動(dòng)了對(duì) DR 設(shè)備的需求。據(jù)弗若斯特沙利文，中國(guó) DR 設(shè) 備 2020 年銷量達(dá) 15,190 臺(tái)，預(yù)計(jì) 2024 年可達(dá) 23,307 臺(tái)。此外，至 2019 年末，國(guó)產(chǎn) DR 設(shè)備已實(shí)現(xiàn)推廣和普及，達(dá) 70%市場(chǎng)占有率，并不斷出口海外，東南亞、中東、非洲、拉丁 美洲等地區(qū)。
CT 和 DR 設(shè)備有大量的球管更換需求，球管零組件市場(chǎng)規(guī)模巨大。CT 設(shè)備平均每年更換 一次球管，DR 設(shè)備平均每三年更換一次球管。
據(jù)招股說(shuō)明書(shū)，按照 CT 球管零組件每套 2 萬(wàn)元計(jì)算，DR 球管零組件每套售價(jià) 0.2 萬(wàn)元計(jì)算，我國(guó) CT 球管和 DR 球管零組件 2020 年 的市場(chǎng)規(guī)模達(dá) 6.7 億元人民幣。
國(guó)內(nèi)生產(chǎn)處于起步階段，行業(yè)市場(chǎng)空間可觀。
奧地利 Plansee、法國(guó) PMB 等公司是全球知名的 CT 球管和 DR 球管核心零組件供應(yīng)商。在國(guó)內(nèi)，自產(chǎn) CT 球管和 DR 球管零組件尚處于起步階段，安泰天龍和西安瑞弗萊是國(guó)內(nèi)球管零組件行業(yè)的主要企業(yè)，銷售規(guī)模較小，技術(shù)實(shí)力和市場(chǎng)地位相對(duì)二者有一定差距。
隨著我國(guó) CT 和 DR 設(shè)備國(guó)產(chǎn)化替代進(jìn)口的需要，以及新冠疫情凸顯的 CT 和 DR 設(shè)備的戰(zhàn)略性地位，CT 和 DR 球管零組件有望依托下游醫(yī)療影像行業(yè)日益增長(zhǎng)的需求，得到迅速發(fā)展。
3.3. 新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展帶來(lái)新需求，公司傳統(tǒng)核心業(yè)務(wù)煥發(fā)新機(jī)
3.3.1. 新興行業(yè)的發(fā)展將提高對(duì)高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金材料的產(chǎn)量和性能要求
新能源汽車市場(chǎng)擴(kuò)大連接器的產(chǎn)量需求。
據(jù)中研產(chǎn)業(yè)研究院，汽車領(lǐng)域是連接器最大的市場(chǎng)，2019 年占全球連接器產(chǎn)業(yè)的 23.7%，汽車行業(yè)對(duì)于連接器的需求量巨大，一般汽車需要用到的電子連接器種類有近百種，單一車型所使用的連接器達(dá)到 600 1000 個(gè)。
據(jù) IDC 預(yù)測(cè)，中國(guó)新能源汽車市場(chǎng)規(guī)模將從 2021 年的 355 萬(wàn)臺(tái)增長(zhǎng)至 2026 年的 1600 萬(wàn)臺(tái)，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá) 35.1%。新能源連接器具有高壓、大電流條件下的安全控制要求，將進(jìn)一步擴(kuò)大連接器市場(chǎng)需求，據(jù)博威合金公告，每輛乘用新能源汽車連接器造價(jià)為約 3000 元，單位價(jià)值可觀，除新能源汽車連接器外，未來(lái)充電樁連接器的市場(chǎng)規(guī)模也將快速增長(zhǎng)。
5G 技術(shù)提高對(duì)連接器的性能要求。
5G 作為一種新型移動(dòng)通信網(wǎng)絡(luò)，將滲透到經(jīng)濟(jì)社會(huì)的各行業(yè)各領(lǐng)域，成為支撐經(jīng)濟(jì)社會(huì)數(shù)字化、網(wǎng)絡(luò)化、智能化轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵新型基礎(chǔ)設(shè)施。
據(jù)博威合金 2021 年報(bào)，為解決續(xù)航時(shí)間的問(wèn)題，5G 手機(jī)制造商將電池體積在原來(lái)的基礎(chǔ)上增加了 30%左右，這使得在手機(jī)外形尺寸不變的情況下，需要整體調(diào)整機(jī)內(nèi)其他電子零部件的設(shè)計(jì)形式并減小體積，因此連接器材料的厚度也需減薄到原來(lái)的一半左右，從而催生以板對(duì)板連接器為代表的各類高速連接器的應(yīng)用需求。
半導(dǎo)體行業(yè)高速發(fā)展，引線框架生產(chǎn)材料變革帶來(lái)高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金材料的潛在需求。
據(jù)華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院，2018 年-2020 年我國(guó)引線框架產(chǎn)值分別為：148.7、160.5 和 172.6 億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá) 7.74%。而目前半導(dǎo)體材料行業(yè)內(nèi)，使用高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金材料生產(chǎn)引線框架的技術(shù)已處技術(shù)研究階段，未來(lái)市場(chǎng)空間廣闊。
3.3.2. 能源產(chǎn)業(yè)改革將帶來(lái)中高壓電接觸材料的新需求
“雙碳”背景下，電力產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的改革將擴(kuò)大電源工程和輸配電網(wǎng)絡(luò)建設(shè)的新一輪需求，進(jìn)而進(jìn)一步打開(kāi)中高壓電接觸材料的市場(chǎng)空間。
我國(guó)風(fēng)能資源豐富，系全球風(fēng)力發(fā)電巨頭。
風(fēng)是潛力巨大的新能源，我國(guó)風(fēng)能資源豐富。根據(jù)國(guó)家發(fā)改委能源研究所發(fā)布的《中國(guó)風(fēng)電發(fā)展路線圖 2050》報(bào)告，以海上風(fēng)電為例，我國(guó)水深 5-50 米海域的海上風(fēng)能資源可開(kāi)發(fā)量為 500GW，50-100 米的近海固定式風(fēng)電儲(chǔ)量 250GW，50-100 米的近海浮動(dòng)式風(fēng)電儲(chǔ)量 1280GW，遠(yuǎn)海風(fēng)能儲(chǔ)量 920GW。
2016-2021 年，中國(guó)風(fēng)電累計(jì)裝機(jī)容量持續(xù)增長(zhǎng)，2021 年中國(guó)風(fēng)電累計(jì)裝機(jī)容量達(dá) 328.5 GW，占全球風(fēng)電裝機(jī)總量的 39.25%，相比 2016 年的 148.6 GW，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá) 17.19%。
光伏發(fā)電或?yàn)槟茉锤母锉尘跋轮凶钣懈?jìng)爭(zhēng)力的電源形式。
據(jù)國(guó)際能源署權(quán)威預(yù)測(cè)，到 2025 年光伏將在所有新增發(fā)電裝機(jī)中占比將達(dá)到 57%，在可再生能源在新增發(fā)電裝機(jī)中占比將達(dá)到 95%。
到 2050 年，全球光伏累計(jì)裝機(jī)有望超 8500GW，將成為全球最大的發(fā)電來(lái)源。我國(guó)力爭(zhēng)在 2030 年前實(shí)現(xiàn)“碳達(dá)峰”，在 2060 年前實(shí)現(xiàn)“碳中和”，光伏市場(chǎng)在國(guó)家政策支持下和市場(chǎng)自主發(fā)展下增長(zhǎng)迅速，面臨著良好的發(fā)展前景。
2016-2021 年，中國(guó)光伏累計(jì)裝 機(jī)容量從 77.4 GW 增長(zhǎng)至 2021 年的 306.6 GW，年復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá) 31.68%。
4. 產(chǎn)、研、銷齊頭并進(jìn)，持續(xù)鞏固核心競(jìng)爭(zhēng)力
4.1. 上市募資擴(kuò)張產(chǎn)能，各業(yè)務(wù)規(guī)劃齊頭并進(jìn)
4.1.1. 上市募資擴(kuò)張高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金材料業(yè)務(wù)項(xiàng)目
2022 年 3 月，公司在科創(chuàng)板上市募資，公司擬將所募資金中的 3.62 億元用于全資子公司斯 瑞扶風(fēng)的“年產(chǎn) 4 萬(wàn)噸銅鐵和鉻鋯銅系列合金材料產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目”一期的建設(shè)，包括 1.43 萬(wàn)噸鉻鋯銅和 0.57 萬(wàn)噸銅鐵合金材料產(chǎn)能。
在募集資金到位前，公司已安排自籌資金開(kāi)始項(xiàng)目主體工程的建設(shè)，進(jìn)入主要設(shè)備安裝和試生產(chǎn)階段，以抓住市場(chǎng)機(jī)遇。
本次募投項(xiàng)目均屬國(guó)家相關(guān)政策規(guī)定的科技創(chuàng)新領(lǐng)域。根據(jù)《戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)分類（2018）》，鉻鋯銅合金材料和銅鐵合金材料屬于“新材料產(chǎn)業(yè)”中的“先進(jìn)有色金屬材料”。
募投項(xiàng)目所產(chǎn)鉻鋯銅合金材料是應(yīng)用于高速鐵路網(wǎng)線的優(yōu)秀接觸材料。
軌道交通接觸網(wǎng)線中，300km/h 及以下速度的高速鐵路接觸網(wǎng)線主要有銅銀線、銅錫線、 銅鎂線等，已實(shí)現(xiàn)自給自足，而 350km/h 及以上速度的高速鐵路接觸網(wǎng)線試驗(yàn)線路采用鉻鋯 銅合金接觸線，包括京滬高速鐵路棗莊至蚌埠高速試驗(yàn)段、大西高速鐵路太原北至原平西高 速試驗(yàn)段。
引線框架起到了和外部導(dǎo)線連接傳導(dǎo)信號(hào)的橋梁作用，此外還承擔(dān)穩(wěn)固芯片、傳輸熱量等 功能，鉻鋯銅合金材料具有高強(qiáng)度、高硬度、優(yōu)越的導(dǎo)熱性和導(dǎo)電性，可作為引線框架的基 礎(chǔ)材料。
根據(jù)《中國(guó)工程科學(xué)》期刊論文《先進(jìn)銅合金材料的發(fā)展現(xiàn)狀與展望》預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)到 2035 年，鉻鋯銅合金材料在高速鐵路接觸線應(yīng)用可替代超過(guò) 60%的同類普通材料，在引線框架銅 合金應(yīng)用可替代超過(guò) 30%的同類普通材料。
募投項(xiàng)目所產(chǎn)銅鐵合金材料性能優(yōu)良，具有廣泛的應(yīng)用前景。
銅鐵合金材料具有優(yōu)良的導(dǎo)熱性、抗彎折性、低熱膨脹系數(shù)、耐磨性和抑菌性等特性，可加工成各不同形態(tài)的產(chǎn)品，應(yīng)用場(chǎng)景十分廣泛。
銅鐵合金板帶可用于 5G 手機(jī)散熱板、屏蔽罩、大尺寸 OLED 背板材料、大尺寸 LED 顯 示屏散熱板、電連接器接插件、無(wú)線充電線路板、空調(diào)冷凝管等。
銅鐵合金桿、棒、線、絲材可用于電磁屏蔽線、高保真音頻線、無(wú)人機(jī)高速電機(jī)用電磁屏 蔽電線、高壓電纜線、機(jī)器人通訊控制線、射頻線、編織電磁屏蔽網(wǎng)/帶、海水養(yǎng)殖網(wǎng)箱、焊 接絲材等。
銅鐵合金粉末可用于剎車片、吸波屏蔽涂料、3D 打印，醫(yī)用抗菌方面（如糖尿病傷口愈 合）等。
4.1.2. 各核心業(yè)務(wù)產(chǎn)能規(guī)劃齊頭并進(jìn)
除通過(guò)上市募投在高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金材料及制品業(yè)務(wù)進(jìn)行擴(kuò)產(chǎn)以外，公司在其它各個(gè)業(yè)務(wù)均有 擴(kuò)產(chǎn)規(guī)劃和布局。
中高壓電接觸材料：面對(duì)中高壓電接觸材料及制品需求的快速增長(zhǎng)，公司啟動(dòng)產(chǎn)能五年倍 增計(jì)劃，并于 2021 年年建成年產(chǎn)銅鉻觸頭 1,200 萬(wàn)片的產(chǎn)能。
高性能金屬鉻粉：基于中高壓電接觸材料、高端靶材、高端高溫合金、表面噴涂等市場(chǎng)快 速增長(zhǎng)的需求，公司于 2021 年啟動(dòng)建設(shè)年產(chǎn) 2,000 噸高性能金屬鉻粉生產(chǎn)線。
CT 和 DR 球管：面對(duì) CT 和 DR 球管零組件需求的快速增長(zhǎng)，公司于 2021 年啟動(dòng)產(chǎn)能兩 年倍增計(jì)劃，計(jì)劃主要包括萬(wàn)級(jí)超凈間建設(shè)、大型高溫真空釬焊爐和高精密加工設(shè)備的采購(gòu) 和安裝調(diào)試。
4.2. 實(shí)控人帶隊(duì)科研團(tuán)隊(duì)，重視研發(fā)凸顯公司科創(chuàng)屬性
4.2.1. 技術(shù)團(tuán)隊(duì)背景深厚，實(shí)控人、董事長(zhǎng)領(lǐng)軍公司核心技術(shù)團(tuán)隊(duì)
公司董事長(zhǎng)王文斌先生出身金屬材料及熱處理專業(yè)，獲正高級(jí)工程師職稱，獲授權(quán)專利達(dá) 89 項(xiàng)，是資深的業(yè)內(nèi)專家。創(chuàng)業(yè)之初，王文斌先生曾帶領(lǐng)團(tuán)隊(duì)成員在關(guān)鍵技術(shù)層面取得突破， 生產(chǎn)出了具有完全自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的輸配電真空銅鉻觸頭材料，成為國(guó)內(nèi)首家實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)的 企業(yè)。公司其它核心技術(shù)成員均系相關(guān)專業(yè)出身，獲高級(jí)工程師職稱，為公司研發(fā)貢獻(xiàn)了大 量科研成果。
4.2.2. 重視自主研發(fā)，核心產(chǎn)品受高端技術(shù)覆蓋
公司自成立以來(lái)，一直重視戰(zhàn)略性、創(chuàng)新性高性能金屬材料的自主研發(fā)。
公司與西安交通大學(xué)、西安理工大學(xué)、中南大學(xué)等國(guó)內(nèi)知名大型和科研研究員開(kāi)展長(zhǎng)時(shí)間合作，曾參與國(guó)家“863” 計(jì)劃項(xiàng)目課題、山西省重點(diǎn)研發(fā)計(jì)劃項(xiàng)目等。
公司曾獲國(guó)家科技進(jìn)步二等獎(jiǎng)、山西省科學(xué)技術(shù)一等獎(jiǎng)等重要獎(jiǎng)項(xiàng)，擁有發(fā)明專利 160 余項(xiàng)。公司自研核心技術(shù)共 19 項(xiàng)，覆蓋所有主營(yíng)業(yè)務(wù)，各技術(shù)均受發(fā)明專利保護(hù)，可助力公司提高產(chǎn)品的綜合性能、優(yōu)化生產(chǎn)工藝流程、降低生產(chǎn)成本等。
此外，公司獲工信部認(rèn)定，評(píng)選為國(guó)家級(jí)專精特新“小巨人”企業(yè)、制造業(yè)銅鉻電觸頭產(chǎn)品 2019-2023 年度“單項(xiàng)冠軍”。截至 2022 年中報(bào)披露，公司主要在研項(xiàng)目共計(jì) 29 項(xiàng)，預(yù)計(jì)總投資規(guī)模 11,736.47 萬(wàn)元，當(dāng)期累計(jì)投入金額 1,185.03 萬(wàn)元，項(xiàng)目技術(shù)水平均屬國(guó)內(nèi)領(lǐng)先。
近年，由公司上述核心技術(shù)所覆蓋的產(chǎn)品營(yíng)收在公司主營(yíng)業(yè)務(wù)總營(yíng)收中的占比逐年增長(zhǎng)， 2021 年 1-6 月，公司所有主營(yíng)業(yè)務(wù)營(yíng)收 4.08 億元，其中 3.55 億元來(lái)自于核心技術(shù)所生產(chǎn)的 產(chǎn)品，占比高達(dá) 86.98%。
公司四大核心業(yè)務(wù)：高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金材料及制品、中高壓接觸材料及制品、高性能金屬鉻粉、CT 和 DR 球管零組件的所有產(chǎn)品均被核心技術(shù)所覆蓋，核心技術(shù)產(chǎn)品營(yíng)收在高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金材料及制品和中高壓接觸材料及制品中分布最多。
4.2.3. 先進(jìn)技術(shù)保障下，公司各產(chǎn)品性能參數(shù)與知名企業(yè)相當(dāng)
優(yōu)化產(chǎn)品制造技術(shù)助力公司高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金材料技術(shù)參數(shù)與業(yè)內(nèi)知名企業(yè)相當(dāng)。德國(guó) Wieland、德國(guó) KME、日本三菱、寧波博威合金是全球知名的銅合金產(chǎn)品綜合性供應(yīng)商，起步早，研發(fā)實(shí)力強(qiáng)，產(chǎn)品種類豐富，具有全球性的品牌知名度。公司采用多種優(yōu)化工藝生產(chǎn)高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金材料及制品，技術(shù)參數(shù)與知名公司相當(dāng)。
在牽引電機(jī)端環(huán)和導(dǎo)條制造時(shí)，公司采用半連續(xù)鑄造和連續(xù)擠壓技術(shù)，提高了生產(chǎn)效率和 產(chǎn)品質(zhì)量，并免除了端環(huán)上護(hù)環(huán)熱套的設(shè)計(jì)需求，從而減輕電機(jī)的負(fù)荷。槽型部分設(shè)計(jì)為單槽連接，便于焊接，節(jié)省了焊料和焊接的人工成本。
在非真空下引連鑄扁錠制造技術(shù)方面，公司開(kāi)發(fā)了直接生產(chǎn)扁錠的技術(shù)，克服了傳統(tǒng)生產(chǎn) 中須先制造圓錠的難點(diǎn)，縮短了流程，降低了成本。同時(shí)，該技術(shù)確定了一系列非真空熔鑄 的關(guān)鍵參數(shù)，降低了設(shè)備限制，滿足了大尺寸產(chǎn)品制造要求。
在真空熔煉鑄錠制造技術(shù)方面，公司采用自制銅鉻中間合金、自制的真空級(jí)脫氣鉻、純銅 3 種原材料進(jìn)行熔煉，采用復(fù)合攪拌技術(shù)（電磁攪拌和自旋轉(zhuǎn)攪拌），使材料成分均勻、一致 性好、性能穩(wěn)定。
在自研先進(jìn)制造技術(shù)的支持下，公司的高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金材料在鉻含量、鋯含量、抗拉強(qiáng)度、導(dǎo)電率等參數(shù)上均與 KME 和博威合金公司的相同狀態(tài)材料相當(dāng)。
公司電接觸材料技術(shù)參數(shù)與知名企業(yè)相當(dāng)。
奧地利 Plansee 是全球知名的金屬部件供應(yīng)商，在電接觸材料領(lǐng)域供應(yīng)銅鉻、銅鎢、碳化物-銀等產(chǎn)品。桂林金格是國(guó)內(nèi)唯一生產(chǎn)高、中、低全系列觸頭材料的企業(yè)。相比 Plansee 和桂林金格，公司采用自產(chǎn)高性能鉻粉用于生產(chǎn)銅鉻材料，銅鉻材料的氧含量和氮含量相對(duì)較低，而電導(dǎo)率和兩家公司相當(dāng)。另外，公司的銅鎢材料的各技術(shù)參數(shù)也與兩家公司相當(dāng)。
公司鉻粉質(zhì)量比肩業(yè)內(nèi)知名公司，并通過(guò)細(xì)化工藝進(jìn)一步改善產(chǎn)品品質(zhì)。
法國(guó)登萊秀成立于 1904 年，主營(yíng)業(yè)務(wù)包括鉻金屬，整體規(guī)模較大。相比登萊秀，公司的高純低氧低氮低酸不溶物鉻粉和真空級(jí)脫氣鉻粉在氧含量、氮含量等關(guān)鍵技術(shù)參數(shù)上水平與之相當(dāng)，公司還通過(guò)控制酸不溶物的含量進(jìn)一步改善了產(chǎn)品品質(zhì)。
4.3. 行業(yè)合作技術(shù)壁壘高，公司下游客戶資源穩(wěn)定優(yōu)質(zhì)
4.3.1. 采用聚焦全球標(biāo)桿客戶，成為細(xì)分市場(chǎng)龍頭的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)模式
公司成立以來(lái)，產(chǎn)品獲得工信部評(píng)定為制造業(yè)單項(xiàng)冠軍產(chǎn)品、獲得國(guó)家及省市評(píng)定為國(guó)家重 點(diǎn)新產(chǎn)品、陜西省名牌產(chǎn)品和西安市名牌產(chǎn)品。
公司的客戶結(jié)構(gòu)以國(guó)內(nèi)外大型企業(yè)為主，包括通用電氣、西屋制動(dòng)、阿爾斯通、施耐德、西門(mén)子、ABB、伊頓、龐巴迪、西電集團(tuán)、中國(guó)中車、旭光電子等大型企業(yè)。這些企業(yè)的供應(yīng)商都有嚴(yán)格的準(zhǔn)入程序和較長(zhǎng)的驗(yàn)證時(shí)間，公司經(jīng)過(guò)多年經(jīng)營(yíng)，已經(jīng)取得客戶的認(rèn)同并建立了長(zhǎng)期穩(wěn)定的合作關(guān)系，成為多家世界五百?gòu)?qiáng)企業(yè)的優(yōu)秀供應(yīng)商。
公司 CT 和 DR 球管零組件產(chǎn)品下游客戶上海聯(lián)影公司為醫(yī)療影像行業(yè)的國(guó)內(nèi)新秀。據(jù)聯(lián)影 醫(yī)療招股說(shuō)明書(shū)公告，近年來(lái)聯(lián)影醫(yī)療在國(guó)內(nèi) CT 設(shè)備市場(chǎng)的滲透率不斷提高，2020 年 CT設(shè)備國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率 23.7%，排名第一，2020 年 DR 設(shè)備國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率 7.0%，排名第二。
2022 年 8 月19 日，上海聯(lián)影公司發(fā)布上市公告書(shū)，正式在科創(chuàng)板上市并首次公開(kāi)發(fā)行股票。圍繞 CT 和 DR 球管零組件，公司產(chǎn)品通過(guò)聯(lián)影醫(yī)療 5MHU CT 球管批量放行，進(jìn)入量產(chǎn)階段。
4.3.2. 新材料行業(yè)產(chǎn)銷合作關(guān)系穩(wěn)定，公司產(chǎn)品下游銷售集中度高
嚴(yán)格的測(cè)試驗(yàn)證使新材料行業(yè)的產(chǎn)銷合作關(guān)系相對(duì)穩(wěn)定。
新材料行業(yè)的的下游客戶往往對(duì)應(yīng)用材料進(jìn)行長(zhǎng)周期的嚴(yán)格測(cè)試驗(yàn)證，在關(guān)系國(guó)家安全的重大基礎(chǔ)性行業(yè)的新材料的研發(fā)周期和產(chǎn)業(yè)化周期則更長(zhǎng)，公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)應(yīng)用于軌道交通、消費(fèi)電子、航空航天、電力系統(tǒng)和醫(yī)療影像，均屬驗(yàn)證周期較長(zhǎng)的重大基礎(chǔ)性行業(yè)。
由于新材料行業(yè)對(duì)材料的長(zhǎng)時(shí)間的嚴(yán)格測(cè)試和驗(yàn)證，在選中供應(yīng)商后，往往不易更換。公司重視研發(fā)，通過(guò)技術(shù)的先進(jìn)性已成為通用電氣、西屋制動(dòng)、阿爾斯通、西門(mén)子、ABB 等世界級(jí)標(biāo)桿客戶的重要供應(yīng)商。
公司的銷售集中度高，產(chǎn)品的下游需求穩(wěn)定。
公司銷售收入貢獻(xiàn)的前五大客戶中，連續(xù)三年由晉西工業(yè)集團(tuán)、GE-WAB 集團(tuán)、西電集團(tuán)和 Simens 集團(tuán)占據(jù)四席。其中，高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金材料及制品業(yè)務(wù)、中高壓電接觸材料業(yè)務(wù)、高性能金屬鉻粉業(yè)務(wù)、CT 和 DR 球管零組件業(yè)務(wù)的銷售收入分別有 71.95%、49.47%、74.64%和 88.40%來(lái)自排名前五的大客戶。
由于新材料行業(yè)的上下游關(guān)系較為穩(wěn)定，高客戶集中度將為公司提供穩(wěn)定的下游需求，減少公司的營(yíng)銷成本。
5. 盈利預(yù)測(cè)與估值
關(guān)鍵假設(shè)：
（1）高強(qiáng)高導(dǎo)銅合金業(yè)務(wù)鑄錠外銷量 2022-2024 年增速依次為 27.4%、73.7%、33.4%，2022-2024 年內(nèi)部深加工的比例依次為 31.3%、25.4%、23.5%。
（2）中高壓電接觸材料及制品中銅鉻接觸頭 2022-2024 年銷量復(fù)合增速為 14%，銅鎢接觸頭 2022-2024 年銷量復(fù)合增速為 5%。
（3）高性能金屬鉻粉 2022-2024 年產(chǎn)量復(fù)合增速為 43%，且用于內(nèi)部深加工的比例維持 2021 年水平。
（4）醫(yī)療影像零組件業(yè)務(wù)收入維持高增速。
假設(shè)依據(jù)：
據(jù)我們前文分析，汽車連接器、光伏等領(lǐng)域?qū)?lái)銅基材料需求的快速釋放，公司作為領(lǐng)先技術(shù)平臺(tái)，具備過(guò)硬的技術(shù)實(shí)力，目前上延下拓以較快速度切入相關(guān)市場(chǎng)，未來(lái)產(chǎn)銷增速可觀。同時(shí)公司 CT 和 DR 球管零部件同下游 Siemens 集團(tuán)、昆山醫(yī)源醫(yī)療技術(shù)有限公司等合作緊密，且國(guó)產(chǎn)替代背景下，業(yè)務(wù)景氣度較高。
我們預(yù)計(jì)公司 2022-2024 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入分別為 11.16、15.57、19.52 億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn) 0.87、1.41、1.75 億元，對(duì)應(yīng) EPS 分別為 0.22、0.35、0.44 元/股，目前股價(jià)對(duì)應(yīng) PE 為 77.2、 47.5、38.3 倍。
風(fēng)險(xiǎn)提示：
（1）原材料價(jià)格大幅波動(dòng)。
公司的主要原材料是銅材，受銅材價(jià)格上漲、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化等因素的影響，2022 年 H1 公司綜合毛利率由上年同期的 20.74%下降至 18.22%，下降 2.52 個(gè)百分點(diǎn)。如果未來(lái)電解銅等原材料持續(xù)上漲，公司未能采取有效措施應(yīng)對(duì)，則可能會(huì)給公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)帶來(lái)不利影響。
（2）需求不及預(yù)期。
病毒變種奧密克戎到來(lái)，國(guó)內(nèi)疫情雖得控制但持續(xù)反復(fù)，此外世界范圍內(nèi)的疫情防控沒(méi)有從根本上得到遏制，疫情形勢(shì)依然嚴(yán)峻。受疫情影響，公司的下游家電、地產(chǎn)等行業(yè)表現(xiàn)疲軟，雖“金九銀十”傳統(tǒng)旺季到來(lái)，但終端市場(chǎng)需求兌現(xiàn)程度不及預(yù)期，或影響公司的產(chǎn)品銷量和銷售價(jià)格，對(duì)公司業(yè)績(jī)?cè)斐蓻_擊。
（3）海外市場(chǎng)貿(mào)易環(huán)境變化。
公司產(chǎn)品的對(duì)外出口國(guó)家主要包括美國(guó)、法國(guó)、德國(guó)、奧地利等。2022 年 H1 公司主營(yíng)業(yè)務(wù)中的外銷收入為 9,381.91 萬(wàn)元，占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比重為 20.59%。隨著國(guó)際政治經(jīng)濟(jì)形勢(shì)復(fù)雜多變，貿(mào)易整體環(huán)境和政策的變化存在不確定性，如果相關(guān)國(guó)家政治經(jīng)濟(jì)環(huán)境惡化或?qū)嵤?duì)公司存在不利影響的貿(mào)易政策，公司海外市場(chǎng)業(yè)務(wù)將面臨較大的風(fēng)險(xiǎn)。
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