（報告出品方/分析師：華鑫證券 孫山山）

1 國內(nèi)香菇醬首創(chuàng)者，立足調(diào)味品賽道

1.1、 國內(nèi)香菇醬首創(chuàng)者，長期專注調(diào)味品賽道

香菇醬品類首創(chuàng)者，多年潛心耕耘。

公司前身張仲景植物萃取有限公司成立于2002 年，宛西制藥出資占比97%。2008 年成立股份公司，更名為張仲景大廚房。2018 年公司更名為仲景食品，位于河南省南陽市西峽縣。

長期專注調(diào)味配料和調(diào)味食品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。

2006年仲景花椒油120上市，花椒系列產(chǎn)品成為公司調(diào)味配料業(yè)務主要產(chǎn)品之一。

2008年公司利用“西峽香菇”的產(chǎn)地優(yōu)勢，首創(chuàng)香菇醬系列產(chǎn)品。

2014年公司利用調(diào)味配料的優(yōu)勢，推出了調(diào)味油系列產(chǎn)品。公司不斷豐富調(diào)味食品產(chǎn)品線，已擁有多種風味的仲景香菇醬、勁道牛肉醬、仲景香菇小丁、北極藍野生藍莓果醬等調(diào)味醬和花椒油、麻辣油等調(diào)味油以及六菌湯等。

2020年公司在A股上市，并不斷通過品類創(chuàng)新，實現(xiàn)差異化競爭，為消費者佐餐需求提供豐富多樣的選擇。

1.2、股權(quán)集中，管理層具備多年從業(yè)經(jīng)驗

民營控股，創(chuàng)始人即為實控人。

河南宛西控股為仲景食品第一大股東，持股 占比為39.43%，其中董事長孫耀志持有宛西控股44.08%的股權(quán)。副董事長朱新成直接持有仲景食品13.50%的股權(quán)，并且孫耀志和朱新成簽署《一致行動人協(xié)議》，兩人共同為公司實際控制人。

管理層從業(yè)多年，行業(yè)經(jīng)驗豐富。

公司前身由宛西控股發(fā)起成立，因此董事會成員多具備制藥背景，主要管理層從業(yè)年限超過20年，從業(yè)經(jīng)驗豐富。董事長孫耀志曾獲得國家有突出貢獻專家,中國中藥行業(yè)優(yōu)秀企業(yè)家,全國五一勞動獎章,全國勞動模范等榮譽,享受國務院特殊津貼；副董事長朱新成曾被聘任為國家計委高技術(shù)產(chǎn)業(yè)化重大專項2000年度項目評選組專家,南陽理工學院兼職教授,中國食用菌協(xié)會第六屆理事會副會長,西峽縣食用菌產(chǎn)業(yè)協(xié)會會長。

1.3、業(yè)績整體穩(wěn)健，盈利能力較強

長穩(wěn)健，利潤水平受疫情影響有所下降。

公司營收從2012年2.86億元增至2021年8.06億元，9年CAGR為12.20%；歸母凈利潤從2012年0.36億元增至2021年1.19億元，9年CAGR為14.16%。

2022H1實現(xiàn)營收、歸母凈利潤分別4.17、0.63億元，分別同比增加6.12%、-8.61%。其中2022Q2營收和歸母凈利潤2.18、0.46億元，分別同比增加17.35%、61.86%，營收同比增長主要系新品開發(fā)推廣成效顯著、電商業(yè)務增長提速、政府補助及資金收益增加。凈利潤同比高增主要系費用縮減，特別是財務費用同比減少較多。

盈利能力穩(wěn)定，銷售費用率維持高位。

公司毛利率處于較高位置，長期維持在40%以上，2021年由于會計準則變更后運輸費用計入營業(yè)成本、原材料漲價等因素下降至39.98%，仍在行業(yè)中處于較高水平。公司銷售費用率較高，2021年為16.08%；管理費用率基本維持在9%左右，2021年為9.21%。

綜合來看，凈利率水平較為穩(wěn)定，基本在15%左右，2021年為14.69%。2022H1毛利率、凈利率分別為37.74%、15.13%。

ROE水平略有下降，主要受權(quán)益乘數(shù)和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率影響。

公司ROE水平主要受權(quán)益乘數(shù)和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率影響有所下降。2021年ROE為7.93%。權(quán)益乘數(shù)從2012年2.27下降至2021年1.09，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率從2012年1.19下降至2021年0.49。權(quán)益乘數(shù)下降主要系資本公積和未分配利潤的增加，2020年上市成功融資后總資產(chǎn)擴大導致公司總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率下降明顯。

2 調(diào)味醬集中度望提升，調(diào)味配料市場空間大

2.1、調(diào)味醬市場規(guī)模約400億元，集中度有待提升

調(diào)味醬主要用作烹飪或佐餐，類型多樣。

調(diào)味醬主要用于烹飪及佐餐調(diào)味：傳統(tǒng)的醬類產(chǎn)品是以糧食或油料作物為原料，經(jīng)微生物發(fā)酵而制成的一種半固體或半流動狀態(tài)的、粘稠的、具有特殊色、香、味的調(diào)味品；另外還有以果實為原料制作的醬類產(chǎn)品。調(diào)味醬按照工藝可分為發(fā)酵醬和非發(fā)酵醬；按原料可以分為番茄醬、蒜蓉醬、辣椒醬、海鮮醬、蔬菜醬、豆類醬、菌類醬等;按使用方式可分為涂抹醬、涼拌醬、蘸食醬、烹飪醬、煲湯醬等。

調(diào)味醬行業(yè)市場空間大，銷售增速有所放緩。

我國調(diào)味品百強企業(yè)調(diào)味醬收入從2016年73億元增至2020年83億元，4年CAGR為3.4%。拆分量價看，我國調(diào)味品百強企業(yè)調(diào)味醬產(chǎn)量從2016年78萬噸增至2020年96萬噸，4年CAGR為5.3%；我國調(diào)味品百強企業(yè)調(diào)味醬噸價從2016年9308元/噸下降至2020年8646元/噸。

我國調(diào)味品行業(yè)市場規(guī)模2020年約為3950億元，其中調(diào)味醬占比9.5%，調(diào)味醬市場規(guī)模約375億元。另由于我國辣椒醬包括牛肉醬、香菇醬、豆豉醬、剁椒醬等，與調(diào)味醬重合度較高，因此可用辣椒醬推測全國調(diào)味醬情況。我國辣椒醬市場規(guī)模從2017年324億元增至2021年390億元，4年CAGR為4.7%。

結(jié)合前文根據(jù)調(diào)味品市場規(guī)模推測的2020年調(diào)味醬市場規(guī)模，我們預計2021年我國調(diào)味醬市場規(guī)模為400億元左右。

調(diào)味醬行業(yè)區(qū)域化特點顯著，競爭格局較為分散。

由于我國各地飲食習慣有所不同，不同地區(qū)調(diào)味醬有所不同。

華北地區(qū)主要有黃豆醬、芝麻醬、牛肉醬、甜面醬等；華中地區(qū)有剁椒醬、香菇醬等；華東地區(qū) 主要是豆瓣醬、海鮮醬、沙茶醬等；華南地區(qū)有 海鮮醬、XO醬、沙茶醬、叉燒醬；西南地區(qū)熱愛豆瓣醬、豆豉醬、辣椒醬。從競爭格局看，主要分為三大梯隊。

第一梯隊有全國性品牌老干媽和海天味業(yè)，2021年醬類分別營收54、27億元。

第二梯隊為仲景食品、百味齋、安記食品等知名醬料企業(yè)，其中仲景食品2021年調(diào)味醬營收4.17億元、安記食品2021年醬類營收2424萬元。第三梯隊則為其他中小型公司調(diào)味醬生產(chǎn)公司。

滲透率和市場集中度仍有較大提升空間。

從滲透率來看與調(diào)味醬品類高度重合的辣椒醬滲透率約為50%，相比醬醋類99%的滲透率仍有一定提升空間，因此我們認為調(diào)味醬滲透率在未來仍有較大提升。從市場集中度看，CR2僅20.16%，其中老干媽市占率第一，達13.50%，仲景食品市占率約1%。

我們認為隨著行業(yè)的發(fā)展，頭部企業(yè)有望憑借優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品、品牌和強大渠道搶占市場份額，市場集中度有望進一步提高。

2.2、調(diào)味配料品類多樣，市場空間大

調(diào)味配料行業(yè)作為產(chǎn)業(yè)鏈中游，具有一定技術(shù)壁壘。在調(diào)味配料的產(chǎn)業(yè)鏈中，上游是以花椒、辣椒、八角等天然香辛植物為主的原料。

中游則是將原材料加工為天然香辛植物提取物，主要有壓榨法、水蒸氣蒸餾法、溶劑萃取法、超臨界CO2萃取法，其中超臨界CO2萃取法擁有香味純正、無溶劑殘留、產(chǎn)品質(zhì)量高等優(yōu)點，但設備投資與操作費用較高，因此具備一定技術(shù)壁壘。下游則是各種消費場景，包括餐飲渠道、食品加工渠道以及家庭渠道等。

我國是世界花椒第一生產(chǎn)大國，四川、重慶為最大生產(chǎn)區(qū)。

從產(chǎn)量來看我國干花椒產(chǎn)量從2004年14.06萬噸增至2020年的50.50萬噸，16年CAGR為8.32%?；ń穼ν寥拉h(huán)境要求不高，全國均有種植，青花椒主要分布在四川、云南、貴州和重慶等省市，其余產(chǎn)區(qū)以紅花椒為主。

分地區(qū)看，四川、重慶、云南、陜西為我國花椒最主要產(chǎn)區(qū)，2019年產(chǎn)量分別為12.1、7.5、6.7、6.4萬噸。

辣椒市場規(guī)模較為穩(wěn)定，突破3500億元。我國辣椒行業(yè)市場規(guī)模從2017年2729.27億元增至2021年3589.17億元，4年CAGR為7.09%。我國辣椒行業(yè)產(chǎn)量從2017年1811萬噸增至2021年2001萬噸，4年CAGR為2.53%。

辣椒在全國均有種植，主要有6大產(chǎn)區(qū)。目前我國辣椒種植有六大主產(chǎn)區(qū)，集中在山東、河南、河北、新疆、湖南、湖北、四川、重慶、貴州、云南等省(市、區(qū))。主要辣椒品種有線椒、條椒、干椒、朝天椒、羊角椒等。

3 雙業(yè)務驅(qū)動，加快營銷網(wǎng)絡建設

3.1、持續(xù)加大費用投放，品牌認知度不斷提升

公司成立以來獲得多項榮譽和獎項。仲景食品連續(xù)11年被認定為高新技術(shù)企業(yè)，是高新技術(shù)企業(yè)、國家綠色工廠、農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化國家重點龍頭企業(yè)、中國航天事業(yè)合作伙伴。公司連續(xù)八年獲得西峽縣政府頒發(fā)的“五星級企業(yè)”榮譽。

持續(xù)加大費用投放，品牌形象不斷提高。公司不斷加大銷售費用投入，增加對公司品牌的宣傳。銷售費用從2012年0.61億元增至2021年1.30億元，銷售費用率基本維持在15%以上，2021年銷售費用率為16.08%。

2020年銷售費用下降主要系將運輸費調(diào)至成本，2021年銷售費用大幅增長主要系廣告宣傳、市場推廣等投入增加。

從2021年銷售費用構(gòu)成看，職工薪酬占比最高，市場推廣費和市場宣傳費合計占比達47%。2022H1銷售費用7939.63萬元，銷售費用率19.06%。

3.2、兩架馬車并行，高研發(fā)投入打造強產(chǎn)品力

調(diào)味食品為公司主要產(chǎn)品品類，營收占比約50%。

公司主要產(chǎn)品分為調(diào)味食品和調(diào)味配料。調(diào)味食品以仲景香菇醬、勁道牛肉醬、仲景調(diào)味油、仲景調(diào)味料等為代表。

調(diào)味食品營收從2016年2.34億元增至2021年4.17億元，5年CAGR為12.21%。調(diào)味食品占總營收比重基本維持在50%左右，2021年占比為51.73%。

從收入占比來看，仲景香菇醬為調(diào)味食品中最主要產(chǎn)品，210g規(guī)格香菇醬占調(diào)味食品收入比重從2016年87.27%下降至2019年67.57%，其他規(guī)格香菇醬從2016年0%提至2019年6.15%。牛肉醬和調(diào)味油占比不斷提升，2019年分別達到12.06%、6.74%。

兩架馬車并行，調(diào)味配料收入占比達48%。

調(diào)味配料以花椒、辣椒等香辛植物提取物為代表。調(diào)味配料營收從2016年2.41億元增至2021年3.83億元，5年CAGR為9.76%。調(diào)味配料占總營收比重有所下降，從2016年的50.44%下降至2021年47.52%。

從細分收入占比來看，花椒類和辣椒系列為調(diào)味配料中最主要產(chǎn)品，2019年營收占調(diào)味配料營收比重分別為54.39%、10.34%。調(diào)味配料中還有姜系列、黑胡椒系列、八角系列、孜然系列等品類。

注重產(chǎn)品創(chuàng)新和工藝優(yōu)化，制造工藝優(yōu)秀。

公司始終專注于產(chǎn)品創(chuàng)新、技術(shù)迭代、工藝優(yōu)化，以創(chuàng)新驅(qū)動公司業(yè)績的提升，率先研發(fā)使用風味物質(zhì)定量調(diào)配技術(shù)，將調(diào)味配料產(chǎn)品中各類風味物質(zhì)進行數(shù)據(jù)化、標準化測定并固化配方、穩(wěn)定風味，克服了傳統(tǒng)產(chǎn)品依靠感官經(jīng)驗造成風味不穩(wěn)定的弊端。

公司調(diào)味配料產(chǎn)品的生產(chǎn)分為兩步：第一步通過超臨界CO2萃取和分子蒸餾工藝，將香辛料原料加工成油狀半成品冷藏貯存，采取集中式連續(xù)生產(chǎn)的模式；第二步通過風味定量調(diào)配技術(shù)將上述半成品加工成符合客戶需求的調(diào)味配料產(chǎn)品，采取多品種小批量生產(chǎn)的模式。

持續(xù)加大研發(fā)投入，研發(fā)能力強。

公司建立了以研發(fā)中心為核心，生產(chǎn)、質(zhì)檢等多部門聯(lián)動的研發(fā)體系。2013年公司獲批建立“河南省香菇加工工程技術(shù)研究中心”，2017年公司獲批建立“食品風味物質(zhì)提取技術(shù)河南省工程實驗室”。

2019年1月，公司獲批建立“河南省企業(yè)技術(shù)中心”。公司研發(fā)費用從2015年1667.81萬元增至2021年3242.32萬元，6年CAGR為11.72%，研發(fā)支出占營收比重基本維持在3%以上，2021年達到4.02%，在行業(yè)中處于較高位置。從研發(fā)人員看，2021年公司共有研發(fā)人員105人，占員工總數(shù)比重為10.25%。

新品不斷推出，基本每年保持1-2種新品。

公司在發(fā)展過程中，堅守“讓健康有滋有味”的使命，根據(jù)市場需求及產(chǎn)品情況，不斷豐富創(chuàng)新產(chǎn)品種類，近年來基本保持每年1-2種的新品推出速度，包括勁道牛肉醬、仲景六菌湯、仲景香菇小丁、調(diào)味紅油、仲景香菇海苔、青麻鮮火鍋底料、香菇蘸醬、仲景香菇肉丁等。近期公司推出例如上海蔥油、快手菜調(diào)料等，并儲備開發(fā)有預制菜配方。

銷量持續(xù)增長，香菇醬和花椒系列貢獻最主要銷量。

調(diào)味食品銷量從2017年0.95萬噸增至2021年1.45萬噸，4年CAGR為11.31%。其中香菇醬為最主要產(chǎn)品，2019年銷量3683萬瓶，約7734.3噸（按每瓶210g計算）,占調(diào)味食品銷量83.59%；牛肉醬銷量快速提升，2019年達到508萬瓶，約1066.8噸（按每瓶210g計算）。調(diào)味配料銷量從2017年1952噸增至2021年3237噸，4年CAGR為13.47%。其中花椒系列銷量占比最高，2019年銷量達780.88噸，占調(diào)味配料銷量31.69%。

調(diào)味食品噸成本上漲高于噸價，調(diào)味配料噸成本下降較多。

公司調(diào)味食品噸價從2017年2.81萬元/噸增至2021年2.87萬元/噸，4年CAGR為0.53%；噸成本從2018年1.33萬元/噸增至2021年1.71萬元/噸（剔除運費），4年CAGR為6.38%。調(diào)味食品噸成本上漲較多主要系香菇柄以及大豆油等原材料上漲。

調(diào)味配料噸價從2017年12.68萬元/噸下降至2021年11.84萬元/噸，噸成本從2017年8.10萬元/噸下降至2021年6.66萬元/噸，調(diào)味配料噸成本在2020年顯著下降主要系青紅花椒采購價格下降。綜合來看調(diào)味食品毛利率從2017年52.91%下降至2021年39.37%，調(diào)味配料毛利率從2017年37.07%上升至2021年43.51%。

募集新建產(chǎn)能翻倍，預計調(diào)味食品產(chǎn)能超4萬噸。

由于公司調(diào)味醬產(chǎn)品包括210g、100g、40g等多種規(guī)格，為方便測算，2019年及以前按照210g/瓶為單位進行折算，公司在2020年調(diào)整包裝后按照230g/瓶進行折算。

我們預計2019年公司擁有調(diào)味食品產(chǎn)能8400噸，調(diào)味配料產(chǎn)能1578噸。

IPO募資將投資新建3000萬瓶調(diào)味醬產(chǎn)能和1200噸調(diào)味配料產(chǎn)能，2020年對募投項目進行調(diào)整，調(diào)味醬產(chǎn)能提高至6000萬瓶，我們預計將新增1.38萬噸調(diào)味醬產(chǎn)能。

2022年將6000萬瓶調(diào)味醬生產(chǎn)項目變更為仲景食品產(chǎn)業(yè)園一期項目，并新增6000萬瓶香菇蠔油產(chǎn)能，投資額增至6億元，實施地點變更為南陽市。屆時公司將擁有4.92萬噸調(diào)味食品產(chǎn)能和2778噸調(diào)味配料產(chǎn)能。新增調(diào)味醬產(chǎn)能預計于2025年5月達產(chǎn)，調(diào)味配料產(chǎn)能于2022年6月達產(chǎn)。

3.3、以基地市場向外輻射，加快營銷網(wǎng)絡建設

華中、華東為主要銷售區(qū)域，華南和華東增速最快。

從銷售區(qū)域來看，華中和華東區(qū)域占比最高。華中銷售額從2012年1.09億元增至2021年2.62億元。9年CAGR為10.26%，華東銷售額從2012年0.78億元增至2021年2.54億元，9年CAGR為14.01%。

2021年華中/華東/華北銷售占比達32.73%/31.74%/14.64%，華南/西南/西北/東北銷售占比分別為7.73%/7.21%/3.86%/2.09%。

從增速來看，華南/華東增速最快，2012-2021年營收CAGR為21.08%/14.01%，西南/華北/東北/華中/西北分別為12.05%/10.85%/10.57%/10.26%/9.87%。

調(diào)味食品主要通過經(jīng)銷模式進行銷售，經(jīng)銷占比約90%。

公司直銷和經(jīng)銷收入占比分別為47.82%、52.18%，經(jīng)銷收入占比提高主要系調(diào)味食品收入占比提升。調(diào)味食品主要通過經(jīng)銷模式進行銷售，產(chǎn)品覆蓋各大知名商超及各重點經(jīng)銷區(qū)域主要批發(fā)、零售渠道，2020H1經(jīng)銷商達1034家，經(jīng)銷收入占比達91.7%。

調(diào)味配料以直銷為主，直銷占比約90%。

調(diào)味配料主要以直銷模式開展銷售，銷售對象主要為調(diào)味料、方便食品、肉制品、休閑食品的制造企業(yè)。

公司調(diào)味配料的銷售客戶有千余家，涉及到的品牌有：今麥郎、康師傅、海底撈、聯(lián)合利華、奇華頓、芬美意、雙匯等。調(diào)味配料直銷占比基本穩(wěn)定在88%左右，2020H1為87.80%。經(jīng)銷商僅為覆蓋小型食品餐飲加工商戶，公司調(diào)味配料經(jīng)銷商總量不大，2020H1有124家。

經(jīng)銷商數(shù)量穩(wěn)定增長，2021年達1643家。

公司調(diào)味食品主要以經(jīng)銷模式為主，調(diào)味配料有少量經(jīng)銷收入。目前公司已經(jīng)構(gòu)建由1700多家經(jīng)銷商共同組成的銷售網(wǎng)絡。2022H1共有經(jīng)銷商1762家，其中華東、華北、華中、華南、西南、西北、東北經(jīng)銷商分別634、367、414、142、101、69、35家，華南、西南地區(qū)經(jīng)銷商數(shù)量較2021年末增長凈增加119家。從增速來看，華南、西南、華東經(jīng)銷商增長最快，2019-2021年CAGR為61.93%、46.94%、31.40%。

電商發(fā)展迅速，加速線上線下融合。

針對線上業(yè)務，公司設立電商發(fā)展事業(yè)部，積極拓展線上業(yè)務，在發(fā)展傳統(tǒng)電商平臺（自營店鋪+授權(quán)店鋪）的基礎上，積極嘗試、布局新媒體營銷，通過直播、短視頻、種草、社交營銷等方式，助力品牌傳播和銷售，加速線上線下融合發(fā)展。

電商收入從2017年313.98萬元增至2021年3097.10萬元，4年CAGR為77.22%。2022H1線上自營收入2162.91萬元，達占總營收比重提升至5.19%。2021年公司積極拓展抖音、B站、快手、小紅書等平臺，探索布局零售通、新通路等渠道，通過抖音短視頻營銷，打造出現(xiàn)象級單品——上海蔥油，累計銷售超130萬瓶，位居抖音拌飯醬爆款榜TOP1。

募資進行營銷網(wǎng)絡建設。

公司IPO募資將建設營銷網(wǎng)絡項目，其中包括營銷中心及辦事處建設、營銷網(wǎng)絡信息化管理系統(tǒng)構(gòu)建、銷售渠道建設及品牌推廣。2020年12月公司發(fā)布公告，使用部分超募資金增加營銷網(wǎng)絡建設項目投資額，共追加9650萬元，新增營銷人員費用和營銷信息化管理系統(tǒng)投入，并大幅增加銷售渠道建設及品牌推廣費用、銷售渠道建設投資費用、品牌推廣投資費用等。預計項目將于2023年11月完成，將有效提升公司營銷體系的運營效率，提升公司品牌的影響力和滲透力。

4 成本下降釋放利潤彈性，多地布局提升綜合優(yōu)勢

4.1、原材料成本有望下降，釋放利潤彈性

直接材料占比約90%，花椒、香菇柄、大豆油為主要原材料。

公司產(chǎn)品品類分為調(diào)味食品和調(diào)味配料，直接材料占總成本比重分別達到85.89%、92.85%。根據(jù)招股說明書，花椒、香菇柄、大豆油、玻璃瓶2017-2019年平均采購金額占比分別達32.62%、11.30%、9.13%、4.75%。

花椒價格變動對毛利率影響較大。

根據(jù)敏感性分析，我們測算若花椒價格變動區(qū)間為-40%至40%，毛利率增減區(qū)間為7.12%至-7.12%；若香菇柄價格變動區(qū)間為-40%至40%，毛利率增減區(qū)間為2.47%至-2.47%；若大豆油價格變動區(qū)間為-40%至40%，毛利率增減區(qū)間為1.99%至-1.99%。由于花椒在原材料中占比較高，價格波動對毛利率影響較大。

主要原材料呈現(xiàn)下降趨勢，2022年花椒價格確定性下降。

公司香菇柄采購價格與原材料采購地市場參考價格、干香菇價格趨勢保持一致，因此香菇價格變動趨勢能很好反應公司原材料香菇柄價格變動趨勢。

2022年公司主要原材料香菇和大豆油均呈現(xiàn)下降趨勢。

2022年前7個月香菇平均價為10.71元/公斤，較2021年全年平均價下降8.49%。2022年花椒價格確定性下降，其中2022年前7個月花椒平均價為44.91元/斤，較2021年全年平均價下降3.01%；重慶九葉青花椒（60%-70%開口率）2022年6月價格下降至18元/斤，較2021年高點下降近36%。

2022年7月大豆油平均價較2022年以來高點下降約16%，下降趨勢有望延續(xù)。原材料價格的下降有望降低公司的營業(yè)成本，從而提升公司利潤率水平。

4.2、多地布局，提升綜合優(yōu)勢

建設仲景食品產(chǎn)業(yè)園，提升綜合優(yōu)勢。

公司與南陽市城鄉(xiāng)一體化示范區(qū)管理委員會于2022年5月簽署《仲景食品產(chǎn)業(yè)園項目投資合作協(xié)議》。擬在南陽市城鄉(xiāng)一體化示范區(qū)投資建設仲景食品產(chǎn)業(yè)園項目，項目占地約530畝，投資金額約為人民幣15億元，計劃分三期投資建設。

基于上述協(xié)議，2022年8月公司擬以自有資金2億元投資設立全資子公司仲景食品（南陽）有限公司實施仲景食品產(chǎn)業(yè)園項目，將6000萬瓶調(diào)味醬生產(chǎn)項目變更為仲景食品產(chǎn)業(yè)園一期項目，并新增6000萬瓶香菇蠔油產(chǎn)能項目。

該項目旨在充分利用南陽市人才、資源、交通區(qū)位、產(chǎn)業(yè)政策等方面的綜合優(yōu)勢，加快提升以調(diào)味品為主的健康食品產(chǎn)業(yè)規(guī)模。

西峽開設仲景食品直營旗艦店，上海成立食品科技公司，進行多地布局。

公司在2021年以自有資金1000萬元人民幣在上海投資設立以研發(fā)和銷售為核心業(yè)務的全資子公司上海仲景食品科技有限公司，并斥資1.07億元購買一處上海獨棟房產(chǎn)，旨在吸引優(yōu)秀人才，提高公司技術(shù)創(chuàng)新、產(chǎn)品研發(fā)及市場拓展的能力，提升公司綜合競爭力和品牌影響力，促進公司可持續(xù)發(fā)展。

同時公司在2022年擬購買南陽財富置業(yè)有限公司開發(fā)建設的仲景養(yǎng)生小鎮(zhèn)臨街商鋪三層，用于開設仲景食品直營旗艦店。

自此公司形成生產(chǎn)基地從西峽到南陽，研發(fā)營銷中心從鄭州到上海的跨越式發(fā)展戰(zhàn)略布局，為公司持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展奠定堅實的基礎。

5 盈利預測與估值

我們認為調(diào)味醬和調(diào)味配料市場空間廣闊，發(fā)展?jié)摿Υ蟆９玖⒆阏{(diào)味品賽道，不斷推出新品，并加快營銷網(wǎng)絡建設，已經(jīng)形成較強品牌力。隨著2022年原材料成本下降以及公司多地布局帶來的優(yōu)勢，有望實現(xiàn)長期穩(wěn)定發(fā)展。預計2022-2024年EPS為1.32/1.54/1.81元，當前股價對應PE分別為28/24/20倍。

6 風險提示

（1） 宏觀經(jīng)濟下行風險；

（2） 疫情拖累消費；

（3） 行業(yè)競爭加??；

（4） 區(qū)域擴張不及預期；

（5） 產(chǎn)能建設或利用不及預期等。

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